套利時代終結，華爾街撤出比特幣基差交易

比特幣基差套利縮水，CME 未平倉合約被 Binance 反超，標誌著「低風險高回報」的套利時代正在退場。

原文標題：“Wall Street Pulls Back From a Money-Spinning Bitcoin Trade”
原文作者：Sidhartha Shukla，Bloomberg
編譯：Peggy，BlockBeats

編者按：曾經被視為「穩賺不賠」的比特幣基差套利，正在悄悄失去吸引力，CME 與 Binance 的未平倉合約此消彼長，價差收窄到幾乎覆蓋不了資金與執行成本。

表面上，這是套利空間被擠壓；更深層的是，加密衍生品市場正在走向成熟。機構不再需要靠「搬磚」獲取收益，交易者也從加槓桿轉向期權與對沖。高回報的簡單時代正在退場，新的競爭將發生在更複雜、更精細的策略之中。

以下為原文：

加密衍生品市場正在發生一場悄然卻意味深長的變化：曾經最穩定、最賺錢的交易策略之一，如今正出現失靈跡象。

機構常用的「現金與套利」（cash-and-carry）交易，即購入比特幣現貨、同時賣出期貨以賺取價差，正在走向崩塌。這不僅預示著套利空間被迅速壓縮，也釋放出更深層的訊號：加密市場的結構正在發生變化。芝加哥商品交易所（CME）的比特幣期貨未平倉合約（open interest）自 2023 年以來首次跌破 Binance，進一步說明隨著價差收窄、市場準入更高效，過去那種利潤豐厚的套利機會正在被迅速侵蝕。

在 2024 年初現貨比特幣 ETF 上線後，CME 一度成為華爾街交易所執行這類策略的首選場所。這套操作邏輯與傳統市場的「基差交易」（basis trade）高度相似：透過 ETF 購入比特幣現貨，同時賣出期貨合約，賺取兩者之間的價差。

而在 ETF 獲批後的幾個月裡，這種所謂的「Delta 中性策略」年化收益率經常達到兩位數，吸引了數十億美元資金湧入——這些資金並不在乎比特幣價格漲跌方向，只關心能否拿到收益。但恰恰也是推動這筆交易快速擴張的 ETF，為它埋下了終結的伏筆：隨著越來越多交易台蜂擁入場，套利價差被迅速抹平。如今，這筆交易的收益幾乎只能勉強覆蓋資金成本。

根據 Amberdata 匯總的數據，目前一個月期限的年化收益率徘徊在約 5% 左右，處於近年來的低位。Amberdata 衍生品主管 Greg Magadini 表示，就在一年前的這個時候，基差還接近 17%，而如今已降至約 4.7%，幾乎只夠勉強覆蓋資金成本和執行成本的門檻。與此同時，一年期美債收益率約為 3.5%，使得這筆交易的吸引力正在迅速消退。

在基差持續收窄的背景下，根據 Coinglass 匯總的數據，CME 比特幣期貨的未平倉合約規模已從超過 210 億美元的峰值跌至 100 億美元以下；而 Binance 的未平倉合約則基本保持穩定，約在 110 億美元左右。數字資產管理公司 Tesseract 首席執行官 James Harris 表示，這一變化更多反映的是對沖基金和美國大型帳戶的回撤，而並非在比特幣價格自 10 月見頂後，市場對加密資產的全面撤退。

像 Binance 這樣的加密交易所，是永續合約的主要交易場所。這類合約的結算、定價以及保證金計算會持續進行，往往一天內會更新多次。永續合約通常被簡稱為「perps」，其交易量佔據了加密市場的最大份額。去年，CME 也推出了更小面值、更長期限的期貨合約，覆蓋加密資產與股指市場，並以貼近現貨市場的方式提供期貨頭寸，使投資者無需頻繁換倉，就能將合約最長持有至五年。

Tesseract 的 Harris 表示，歷史上 CME 一直是機構資金與「現金與套利」（cash-and-carry）交易的首選場所。他補充說，CME 的未平倉合約規模被 Binance 反超，「是一個重要信號，說明市場參與結構正在發生轉移」。他將當前形勢形容為一次「戰術性重置」，其背後原因是收益走低、流動性變薄，而非市場信心動搖。

根據 CME Group 的一份說明，2025 年是市場的一個關鍵拐點：隨著監管框架逐漸明晰，投資者對這一領域的預期改善，機構資金也開始從單一押注比特幣，擴展到以太坊、Ripple 的 XRP 以及 Solana 等代幣。

CME Group 表示：「我們在 2024 年以太坊期貨的日均名義未平倉合約規模約為 10 億美元，而到了 2025 年，這一數字已增長至接近 50 億美元。」