- 撰文：馬赫，Foresight News
8月28日，據 Bitget 行情顯示，ENA 已飆升至0.189美元，而僅僅10天前，其幣價仍在0.08美元附近震盪。如果你在過去兩年持有 ENA，大概率是虧錢的。從2024年4月1.52美元的歷史高點算起，該代幣最多曾跌超過90%。期間雖然出現過幾次反彈，但每一次都被源源不斷的解鎖拋壓將幣價砸回原點，直到今年8月中旬。
大盤回暖當然是重要原因之一，不過最新公告才是推動 ENA 大幅拉升的關鍵。8月27日，Ethena 基金會發布了一份堪稱「自我革命」的公告，市場也因此重新評估 ENA 的價值。
基金會親手拆掉 VC 解鎖這顆「定時炸彈」
過去兩年，ENA 最大的利空敘事之一，就是沒完沒了的代幣解鎖。種子輪、A輪、團隊、顧問，每個月都有一批代幣從鎖倉中釋放，隨後進入市場。這種拋壓是結構性的——無論基本面有多好，每個月都有人可能在不計成本地出售代幣。
Ethena 基金會如今直接拆掉了這顆「炸彈」。
官方公告包含兩項針對供應端的重大調整：
回購種子輪投資者的鎖倉代幣。 基金會已完成對部分主要種子輪投資者全部鎖定 ENA 代幣的收購。這些投資者在過去9個月內曾出售 ENA。這意味著，這些早期投資人手中尚未解鎖的代幣，已被基金會一次性買回，不會再流入二級市場。
取消未來所有月度 VC 解鎖。 基金會與主要投資者達成協議，透過釋放尚未歸屬的代幣，消除未來 VC 投資者按月解鎖所帶來的拋壓。根據英文媒體補充報導，剩餘原始投資者的解鎖將從2026年10月5日起加速完成，此後將不再有投資者代幣處於鎖倉狀態。
唯一沒有被觸碰的是團隊代幣——這部分仍將按照原定歸屬計畫保持鎖定。
經過這兩項調整，ENA 最大的供應端壓力基本告一段落，市場也不必再每個月盯著解鎖日曆進行交易。
協議收入終於要與 ENA 掛鉤
在 DeFi 領域，一個始終存在的問題是：治理代幣究竟能不能捕獲協議價值？
此前 ENA 的處境相當尷尬。USDe 已成為第三大穩定幣，Ethena 協議每月創造數千萬美元的收入，但 ENA 持有者除了治理投票權之外，幾乎無法享受到任何直接的經濟回報。
如今，這個僵局可能被打破。
Ethena 基金會已提出一項治理提案，核心內容是將協議淨收入的95%用於在二級市場程序化回購 ENA。
此外，官方也設計了明確的觸發機制：當 USDe 流通供應量達到75億美元時，回購機制正式啟動；隨著 USDe 供應量突破100億、150億美元等里程碑，回購比例還將階梯式上升。
換句話說，USDe 增長越快，ENA 的買盤就越強。這將形成一個清晰的正向循環：
USDe 擴張 → 協議收入增加 → ENA 回購加速 → 代幣價格上漲 → 市場關注度提升 → USDe 進一步擴張。
值得注意的是，「費用開關」的構想其實已經醞釀一段時間。早在2024年11月，社群就開始討論相關方案；2025年9月，基金會宣布啟動條件已經滿足，當時 USDe 供應量超過60億美元、累計收入超過2.5億美元，但真正的投票與落地一直拖到現在。
Ethena 此前也不是沒有進行過代幣回購。2025年下半年，一項名為 DAT（Decentralized Autonomous Trust）的回購計畫總計投入約8.9億美元，分兩個階段執行。
但那是使用儲備資金進行的一次性操作；此次提案則是把回購變成一項與協議收入直接掛鉤的長期機制。
切斷股權方的「吸血」管道
許多 DeFi 專案都有一個長期存在的問題：開發公司的股權投資者與代幣持有者之間，利益未必一致。
公司賺錢，股權投資者可以分享收益；至於代幣是否上漲，卻未必與公司的經營成果直接掛鉤。
Ethena 過去同樣面臨這個問題。Ethena Labs 是一家具有股權結構的傳統公司，而 ENA 則是生態系統代幣，兩者的價值並不完全一致。
這次，Ethena 基金會試圖直接堵住這個漏洞。
Ethena 基金會與 Ethena Labs 已達成主框架協議。根據協議，協議產生的智慧財產權及相關價值將專屬於基金會，並由 ENA 持有者透過治理機制進行管理；Labs 實體的股權投資者則不再享有剩餘現金流。
這意味著 Ethena Labs 的股權投資者將不再能從協議的經濟產出中分得收益。未來 Ethena 品牌旗下各業務線產生的價值，都將流向基金會，再由 ENA 持有者透過治理機制進行分配。
Coinbase Ventures 提前布局，Hayes 喊出5倍漲幅
最後一項因素與技術面、基本面都沒有直接關係，而是關乎市場情緒。
ENA 此前跌幅極為慘烈。從2024年4月的1.52美元高點，到今年6月最低跌至0.0699美元，跌幅超過95%。
然而，極端下跌往往也可能孕育極端反轉。對於一個仍能創造可觀年收入的協議而言，當估值跌至極低水準後，市場自然開始重新評估其投資價值。
2026年6月，Coinbase Ventures 公開宣布在二級市場購入 ENA，並與 Ethena 合作開發鏈上金融產品。
8月6日，BitMEX 創辦人 Arthur Hayes 買入1,090萬枚 ENA，使其累計持倉達到2,264萬枚，價值約400萬美元。他當時表示，如果美元流動性增加推動比特幣上漲，比特幣基差交易收益回升，可能重新吸引資金進入 USDe，並認為 ENA 未來數月存在實現5倍漲幅的可能。
8月25日，Hayes 再度看多 ENA，表示場外經紀商已開始詢問借入美元的事宜，雖然目前利率仍然偏低，但這是基差交易正在回歸的正面訊號，而 ENA 將因此受益，後續上漲空間可觀。
最大風險：USDe 還能不能重新成長？
當然，ENA 這輪反彈也存在不可忽視的風險。
USDe 的供應量已從2025年10月高峰時約150億美元，大幅收縮至目前約40億美元。收入回購機制成立的前提，是 Ethena 協議能夠持續創造足夠收入；但 USDe 供應量大幅下降，也意味著協議的基礎收入正面臨壓力。
因此，ENA 未來能否真正建立長期的價值捕獲機制，最終仍取決於 USDe 能否重新恢復成長。
如果 USDe 無法重拾增長，所謂「協議收入回購 ENA」的飛輪就可能難以真正轉動。
反過來，如果 USDe 能夠重新擴張，ENA 的供應壓力下降，加上協議收入回購機制正式啟動，代幣價值捕獲模式將與過去截然不同。
這也正是市場近期重新定價 ENA 的核心原因。
（本文經授權轉載自《Foresight News》）
